Понимать риски. Как выбирать правильный курс - Герд Гигеренцер

На момент выхода прогноза DAX составлял около 5400 пунктов, а евро стоил 1,18 доллара. Банк Credit Suisse, лучше всех предсказавший поведение DAX, сделал самый неточный прогноз обменного курса, а банк UBS, сделавший худший прогноз DAX, точнее всех предсказал курс евро к доллару. В целом результаты двух прогнозов были удивительно плохими и никак не связанными между собой. Фактический биржевой индекс вышел далеко за границы предсказанных значений, обменный курс оказался ниже, чем предполагало большинство банков (см. рис. 5.1).

Таблица 5.1. Прогнозы биржевого индекса DAX и курса евро к доллару, сделанные на 2006 г. в конце 2005 г.

Более общий вывод заключается в том, что банковские аналитики недооценивают волатильность рынка акций и обменного курса. Виноваты в этом математические модели, которые они используют. В этих моделях крайне непредсказуемый финансовый рынок представляется таким, как будто его риски предсказуемы. Как следствие, прогнозы неизменно не предвидят значительных подъемов и спадов и оказываются относительно точными, только если на рынке не происходит ничего серьезного – то есть в тех случаях, когда сохраняется прошлогодняя тенденция.

Банковские аналитики и менеджеры отвечают за управление мировыми деньгами. Могут ли они предсказывать поведение обменных курсов и курсов акций? Нет. Но клиенты хотят верить, что они могут это делать, и банки вносят свою лепту в поддержание этой иллюзии.

Каждый может стать гуру финансового рынка

В романе «Простофиля Вильсон» Марк Твен объяснял секрет надежных предсказаний{88}. «Октябрь. Это один из самых опасных месяцев для спекуляций с акциями. Остальные опасные месяцы – июль, январь, сентябрь, апрель, ноябрь, май, март, июнь, декабрь, август и февраль». Немного более тонкий метод заключается в том, чтобы продолжать предсказывать, но не записывать свои прогнозы. Роджер Бэбсон приобрел известность, правильно предсказав крах на фондовой бирже в 1929 г. Но мало кто знает, что он регулярно предсказывал этот крах на протяжении нескольких предыдущих лет{89}. Фокус здесь заключается в том, чтобы предсказывать крах до тех пор, пока он действительно не случится, а затем забыть о всех ранее сделанных ошибочных прогнозах. Элейн Гарцарелли из Lehman Brothers сыграла роль Роджера Бэбсона накануне «черного понедельника» 1987 г. 12 октября она предсказала «близкий коллапс фондового рынка». Через 4 дня он действительно произошел. Названная средствами массовой информации «гуру черного понедельника», она стала одним из самых высокооплачиваемых аналитиков Уолл-стрит. Но предсказание этого краха оказалось ее последним успехом.

Позднее ее прогнозы взлетов и падений рынка сбывались не чаще, чем прогнозы, сделанные с помощью бросания монеты. Те, кто доверил ей управление своими деньгами, испытали весьма болезненное разочарование.

Мораль этой истории заключается в следующем: среди тысяч финансовых экспертов всегда найдется один, который сделает правильное предсказание. Ведь даже сломанные часы дважды в сутки показывают правильное время. Но что, если кто-то оказывается прав несколько раз подряд? Давайте представим 10 тыс. инвестиционных менеджеров, которые дают совет, руководствуясь результатом, полученным при подбрасывании монеты. Через год 5 тыс. из их числа могут утверждать, что заработали деньги, а остальные 5 тыс. – что они понесли убытки. Половина из тех, кто оказался в выигрыше, – 2,5 тыс. человек – могут рассчитывать, что повторят свой успех и в следующем году. И действительно, половина из них – 1,25 тыс. человек – могут утверждать, что их метод сработал 3 года подряд. Простой подсчет показывает, что примерно 10 инвестиционных гуру будут из года в год делать правильные прогнозы на протяжении десяти лет. Трудно противиться искушению приписать такой впечатляющий результат их уникальному пониманию рынка. Говоря словами Нассима Талеба, если бы вы действовали подобным образом, то вас могли бы одурачить только по чистой случайности{90}.

Даже убедившись в ненадежности предсказаний биржевых индексов и курсов валют (см. данные, представленные на рис. 5.1 и в табл. 5.1), вы, вероятно, не захотите смириться с утверждением о том, что опытные профессионалы не намного лучше делают предсказания, чем пресловутый шимпанзе, бросающий дротик. Результаты двух исследований показывают, что шимпанзе, возможно, действует даже более успешно. В первом исследовании группу шведских портфельных менеджеров, брокеров и инвестиционных консультантов просили предсказать поведение 20 акций 20 наиболее крупных компаний (так называемых «голубых фишек»){91}. Им называли две акции одновременно и предлагали выбрать ту, которая больше вырастет в цене через 30 дней. Группе не экспертов фондового рынка давали то же самое задание. Их ответы оказывались правильными и неправильными с равной вероятностью. Однако у профессионалов дела шли еще хуже – они делали правильный прогноз лишь в 40 % случаев. Повторение эксперимента с привлечением других профессионалов и других неспециалистов дало примерно тот же результат.

Почему же профессионалы умудрялись справляться с этим заданием хуже, чем непрофессионалы? Профессионалы, по-видимому, делали свои предсказания, основываясь на специфической информации, о надежности которой они не имели представления. Тем не менее они были убеждены в своих исключительных способностях и в том, что они допустят вдвое меньше промахов, чем непрофессионалы. И непрофессионалы с этим соглашались.

Итак, если бы вы были профессиональным инвестором и делали бы менее точные предсказания, чем ваши клиенты, то могли бы вы стать гуру на финансовом рынке? Еще раз представим себе 10 тыс. профессиональных инвесторов, которые обладают тем же уровнем некомпетентности, что и их шведские коллеги в описанных выше исследованиях. Мы можем ожидать, что по окончании первого года 4 тыс. профессиональных инвесторов получат подтверждение правильности своих предсказаний, а 6 тыс. сделают ошибочные прогнозы. На второй год останется 1,6 тыс. экспертов, которым удалось дать правильные прогнозы 2 года подряд. Через 5 лет остается всего сотня экспертов, которые давали правильные прогнозы из года в год. А одному эксперту удастся сделать безошибочные предсказания 10 лет подряд. Все, что вам нужно, – это иметь большое количество некомпетентных экспертов, так как несколько человек из их числа в конце концов продемонстрируют феноменально точные прогнозы.

Как превзойти доходность портфеля нобелевского лауреата

Я верю в действенность простых правил в нашем реальном неупорядоченном мире. Они не всегда могут помочь, но первый вопрос тем не менее должен звучать так: можем ли мы найти простое решение сложной задачи? Но этот вопрос задается редко. Мы непроизвольно ищем сначала сложные решения, а затем, если они не работают, то усложняем их еще больше. То же самое происходит и с инвестициями. В условиях, сложившихся после кризиса, который не смогли предсказать даже специалисты, простые практические правила являются полезной альтернативой. Давайте рассмотрим сложную проблему, с которой сталкиваются многие из нас. Предположим, что у вас есть кругленькая сумма, и вы хотите ее инвестировать. Вы не желаете класть все яйца в одну корзину и рассматриваете акции разных компаний. Вы хотите диверсифицировать инвестиции. Но как это лучше сделать?

Гарри Марковиц получил Нобелевскую премию по экономике за решение этой задачи.

Его решение получило название портфеля со средним отклонением. Портфель максимизирует доход (среднее) для данного риска или минимизирует риск (дисперсию) для данной доходности. Многие банки полагаются на этот и сходные с ним методы инвестирования и не советуют клиентам полагаться на свою интуицию.

Но когда Марковиц инвестировал собственные пенсионные накопления, он не использовал свой метод, принесший ему Нобелевскую премию. Вместо этого он применял простое правило, получившее название 1/N:

Распределяйте ваши деньги поровну между N-фондами.

Почему он полагался на интуицию, а не на сухие цифры? В одном из интервью Марковиц признался, что не хотел в будущем о чем-либо сожалеть: «Я подумал: «Если рынок пойдет вверх, а мой портфель нет, то я почувствую себя глупцом. А если рынок пойдет вниз, а вместе с ним подешевеет и мой портфель, то я все равно почувствую себя глупцом». Поэтому шансы были 50 на 50»{92}. И он поступил так, как поступают многие инвесторы: просто. А правило 1/N – не только простое, оно позволяет провести диверсификацию в самом чистом виде.

Насколько хорошим является это правило? В одном исследовании оно сравнивалось с методом составления портфеля на основе метода среднего и дисперсии и с десятком других сложных методов инвестирования. Были проанализированы семь ситуаций, включая и инвестирование в 10 американских отраслевых фондов{93}. Метод среднего и дисперсии требовал данных о поведении акций за 10 лет, а для метода 1/N подобные данные вообще были не нужны. Каким же оказался результат? В шести из семи тестов метод 1/N получал более высокие оценки по основным критериям эффективности. Более того, ни один из других 12 сложных методов не демонстрировал устойчивого преимущества в предсказании будущих курсов акций.