Философия Стократа. Ищем акции, которые приносят максимальный доход - Кристофер Майер

№ 3. Предпочтение более низким мультипликаторам

Вы не хотите переплачивать.

Допустим, вы платите цену 50-кратной прибыли за компанию, которая в прошлом году принесла $1. Подумайте, что должно произойти, чтобы компания стала стократником. Вам нужно, чтобы доходы выросли в 100 раз, а соотношение цена/прибыль осталось на уровне 50. Если соотношение цены и прибыли упадет до 25, то вам нужно, чтобы прибыль выросла в 200 раз.

Не усложняйте инвестирование.

Ранее на примере Gillette мы видели, как падение коэффициента цена/прибыль (Р/Е) с 20 до 10 сократило отдачу инвесторов от роста прибыли компании.

Но, с другой стороны, если вы хотите найти стократный рост, не стоит рыться в мусорных контейнерах. У великих акций есть готовый фан-клуб, и многие из них, как и следовало ожидать, проведут большую часть времени близ своих 52-недельных максимумов. Редко удается приобрести действительно великий бизнес задешево. Если вы тратите свое время на поиск акций с коэффициентом цена/прибыль, равным пяти, или торгующихся с большим дисконтом к балансовой стоимости и т. п., вы охотитесь не на том поле – по крайней мере, в том, что касается стократников. Конечно, вам может повезти, но шансы выше в менее строгих условиях.

Я говорю, что более низкие мультипликаторы «предпочтительны», потому что жесткого правила для всего этого вывести попросту нельзя. Бывают случаи, когда даже цена 50-кратного дохода оказывается выгодной сделкой. Вы должны соизмерять цену, которую платите, с другими факторами.

Помните, что время – друг отличного бизнеса. А за отличный бизнес можно заплатить и больше. Позвольте привести еще один пример: онлайн-брокер Interactive Brokers (IBKR).

Мэтью Гудман (аналитик, который провел тематическое исследование по Monster Beverage) проанализировал IBKR – акции, которую мы рекомендовали в нашей рассылке. Он показал, как компания применяет новые технологии в старом бизнесе. Ее платформа более функциональна, чем у конкурентов, и она явно наименее затратный вариант.

Как отмечает Гудман, это отражено в новостях отрасли.

● Вот что говорит об Interactive Brokers легендарный трейдер Питер Брандт: «На одной торговой платформе и с одним счетом я могу торговать по всему миру – от американских до глобальных фьючерсных рынков, фондовых бирж, опционов, форекса и т. д… Credit Suisse предложила мне такой же пакет услуг для счета в $50 млн, не меньше. То же самое касается Goldman и D-Bank. Ни одна из известных мне фирм не предоставляет таких возможностей для сумм менее $5–10 млн».

● Bank of America, JPMorgan и другие компании отказываются от клиентов из хедж-фондов. Некоторые, например E-Trade, закрывают глобальные торговые счета. Куда пойдут все эти клиенты? В Interactive Brokers.

● Scottrade недавно добавила своих клиентов на платформу IBKR. Scottrade была конкурентом IB, и это действие практически равнозначно капитуляции.

Гудман пишет, что все это можно увидеть и в цифрах. Он показал, как ускоряется рост новых счетов в IBKR.

«Эту информацию можно найти в разделе IR на сайте IBKR, – пишет Гудман. – Я добавил последнюю колонку (“Среднемесячная за год”). Основные выводы: если рост за год кажется впечатляющим, то рост за месяц впечатляет еще больше. А собственный капитал клиентов растет даже быстрее, чем общая сумма счетов. Это огромная положительная тенденция, поскольку она означает, что компания привлекает более состоятельных клиентов, которые открывают более крупные счета».

Итак, это быстрорастущий бизнес. Но акции компании торговались примерно по 25-кратной цене в конце 2014 года, когда вы вернули избыточный капитал, который у нее был. Это не низкий коэффициент. Так стоило ли оно того?

В долгосрочной перспективе акции вряд ли могут приносить доход намного эффективнее, чем бизнес, лежащий в их основе. – как-то сказал Чарли Мангер, заместитель председателя совета директоров Berkshire Hathaway. – Если бизнес зарабатывает 6 % на капитал в течение 40 лет и вы держите его в течение этих 40 лет, вы не сможете получить доходность, отличную от 6 %, – даже если вы изначально купили акции с большой скидкой. И наоборот, если бизнес зарабатывает 18 % на капитал в течение 20 или 30 лет, даже если вы заплатите высокую на первый взгляд цену, в итоге вы получите прекрасный результат.

«Эта цитата – краеугольный камень философии стократников, – пишет Гудман. – Мы ищем компании с очень высокой доходностью на капитал. Это одно из ключевых требований, которым должны соответствовать стократники. И эта цитата подтверждает сказанное. Вот таблица, чтобы вдохнуть немного жизни в комментарий Мангера».

Вы можете видеть, насколько разительно отличается 6 %-я доходность от 18 %-й.

По истечении 20 лет компания с доходностью 18 % на капитал получает почти в восемь раз большую сумму. Мораль: не упускайте возможность приобрести отличные компании по справедливым ценам – на этом графике хорошо видно почему.

«Один из подходов – использовать так называемый коэффициент PEG, – предлагает Гудман. – Коэффициент PEG – это коэффициент P/E, деленный на годовой темп роста прибыли на акцию. Если, например, доходы растут на 20 %, то коэффициент P/E, равный 20, вполне оправдан. Все, что выше единицы, может оказаться слишком дорогим».

Темпы роста прибыли до налогообложения брокера IBKR в 2010–2014 годах составляли 19, 35, –8, 33 и 29 %. В 2014 году доходы IBKR выросли на 29 %, однако акции компании торговались по 26-кратному коэффициенту прибыли, что дает нам PEG ниже единицы – необычно для такого высококачественного бизнеса, быстро растущего на сегодняшнем рынке. Тот факт, что мы можем получить коэффициент ниже единицы, является большим плюсом.

Опять же, это пример того, как нужно мыслить. Помните, что чем выше мультипликатор, тем выше должны быть темпы роста прибыли.

Повторю еще раз: более низкие мультипликаторы предпочтительнее.

№ 2 и 3 вместе дают то, что я называю сдвоенным двигателем стократника.

Когда вы получаете высокий рост и низкий мультипликатор, возникает сдвоенный двигатель стократника. В этом случае вы получаете отличный результат, причем оба фактора работают на вас.

Ранее мы рассмотрели экстремальный пример MTY Foods. Акции начинались с 3,5-кратной прибыли. За десять лет доходы выросли в 12,4 раза, но акция стала стократником, потому что соотношение цены и доходов выросло с 3,5 до 27. Такое бывает редко, но это очень хорошо показывает суть дела.

№ 4. Экономический ров – это необходимость

Для стократника требуется высокая доходность на капитал в течение длительного времени. По определению ров – это то, что позволяет компании получать такую прибыль. Поэтому стоит потратить некоторое время на размышления о том, какого рода ров есть у компании.

Этому посвящена целая глава, поэтому я не буду повторять пройденный материал. Просто добавлю несколько основных математических выкладок о важности получения высокой прибыли на капитал и – нельзя забывать о второй части – способности реинвестировать по высоким ставкам