Оценка компаний: Анализ и прогнозирование с использованием отчетности по МСФО - Ник Антилл

Представим, что нефтедобывающая компания в течение определенного года существенно нарастила свои разведанные запасы. Обустройство и разработка месторождений потребуют времени, и в течение нескольких лет новое открытие не отразится положительно в отчете о прибылях и убытках. Однако стоимость компании должна увеличиться с момента открытия данных месторождений.

Эта вторая особенность добывающих компаний существенно влияет на оценку их прибыльности и стоимости. Разница между внутренними нормами прибыльности (рентабельности) и бухгалтерской доходностью на капитал может быть существенной, и на протяжении весьма длительного периода бухгалтерская и действительная прибыльность будут мало связаны между собой. Кроме того, быстро сокращающаяся стоимость ресурсной базы может означать, что разумнее оценивать ее как состоящую из двух компонентов – текущей стоимости существующих активов и стоимости разведанных запасов, чем оценивать «действующее предприятие», как это было сделано в главе 5 для компании Metro.

2.2. Отчетность нефтяной компании: подсчет баррелей

Нефтяная компания сможет абсолютно точно сказать, сколько нефти добыто на том или ином месторождении, только тогда, когда оно будет полностью исчерпано и компания прекратит его эксплуатацию. До этого момента все данные о запасах носят вероятностный характер. Абсолютный объем запасов на месте обычно известен достаточно точно. Вопрос в том, какая их часть окажется извлекаемой (реально добываемой) с учетом существующих технологий и прогнозных цен на нефть (более высокие цены позволяют применять более эффективные технологии добычи, которые повышают отдачу пластов). Оценка запасов требует не только технических расчетов, но и экономических.

Принято выделять три категории запасов: промышленные запасы, технические запасы (не имеющие коммерческой выгоды), побочная добыча (при разведке и опытном бурении).

Промышленные запасы принято делить на три разряда: запасы, которые могут быть превышены на 90 % (доказанные), на 50 % (доказанные и вероятные), на 10 % (доказанные, вероятные и возможные).

Когда компании принимают инвестиционные решения о покупке запасов, они должны оценивать все три категории, и, как правило, промышленные запасы оценивают, используя доказанные и вероятные объемы. При составлении отчетности добывающие компании используют доказанные запасы только при расчете основных средств на баррель и при расчете отчислений на истощение недр.

В начале 2004 г. компания Shell объявила о сокращении своих запасов примерно на 25 %, что спровоцировало дискуссию об особенностях учета запасов. Отраслевым стандартом многие годы были требования американской Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC), однако они разрешали использовать только информацию, полученную по результатам разведочного бурения, без учета данных сейсмической разведки. Начиная с 1980-х гг. данные сейсмической разведки стали более достоверными и в большинстве случаев могут приниматься за основу при оценке запасов компаний. Поэтому на момент написания данной книги возникло значительное несоответствие между отраслевой практикой и стандартами отчетности.

Как бы ни был решен данный вопрос, некоторые процедуры не изменятся. При необходимости рассчитать сумму отчислений на истощение запасов требуется их оценка. Соответствующие расчеты можно осуществить двумя способами. Первый: учитывать «успешные усилия» – каждое месторождение рассматривается как отдельный актив, который соответствующим образом капитализируется и истощается. Второй: учитывать «полную стоимость» – издержки капитализируются по географическим регионам (бассейнам), и их истощение также учитывается в совокупности по мере добычи.

Первый метод предполагает списание затрат на безрезультатные изыскания в момент, когда данные затраты были понесены. Второй предполагает капитализацию всех затрат до тех пор, пока их общая стоимость не подвергнется обесценению. Разница на практике близка к разнице, возникающей в ситуации, когда компания капитализирует или списывает как расходы затраты на маркетинг или НИОКР. Как было показано выше, при оценке стоимости лучше рассчитывать доходность на капитал в целом и на инвестированный капитал с использованием метода учета полной стоимости. Многие крупные компании используют метод «успешных усилий», поэтому требуются некоторые корректировки, наподобие сделанных для компании Danone при капитализации затрат прежних лет на маркетинг (см. главу 5).

2.3. Налогообложение нефтяной компании: соглашения о разделе продукции

Только в относительно небольшом числе стран нефтяные компании имеют право собственности на добываемую нефть, уплачивая налог на прибыль от добычи. Это США, Канада, Великобритания, Австралия, Новая Зеландия, Норвегия и некоторые другие. Преобладающая часть нефтедобычи производится по так называемым соглашениям о разделе продукции (PSA) или договорам о разделе продукции (PSC).

Согласно этим договорам, нефтяная компания имеет контракт, уполномочивающий ее разрабатывать месторождение. На начальных этапах денежные потоки направляются на возмещение капитальных затрат компании («затратная нефть»), большую часть остальных доходов получает страна, которой принадлежит месторождение, а меньшая часть достается нефтяной компании («прибыльная нефть»). Существует множество вариантов данной схемы.

Бухгалтерский учет для РSA сложный. Компания должна учитывать на балансе как капитальные резервы часть валового объема извлекаемой нефти, которая, как ожидается, составит ее долю в качестве «затратной нефти» или «прибыльной нефти». Ее оборот и прибыль будут высокими в начальный период разработки месторождения, но как только будет достигнута точка окупаемости, оба эти показателя снизятся до уровня доли «прибыльной нефти» в общем объеме нефти, т. е. станут намного меньше. Отчисления на истощение запасов будут меняться обратно пропорционально изменению нефтяных цен, поскольку более высокая цена снижает долю нефти, которая начисляется нефтяной компании как «затратная нефть», повышая ее отчисления на истощение в расчете на баррель.

Измерение величины запасов компании и стоимости замещения ее запасов должны проводиться очень осторожно, чтобы гарантировать, что в обоих случаях учитываются чистые объемы нефти, предназначенные нефтяной компании по контракту. Налоговые ставки будут выглядеть весьма странно, поскольку основная часть налога вычитается до определения выручки в отчете о прибылях и убытках.

2.4. Отчетность нефтяных компаний: интерпретация и моделирование

В данном разделе книги построение модели опирается на стандарты US GAAP, а не на МСФО. Дело в том, что большинство международных нефтяных компаний состоят в листинге Нью-Йоркской фондовой биржи. Все они ежегодно заполняют форму 20F. И именно в форме 20F каждый, кто интересуется моделированием данных компаний, найдет информацию об их разведке и добыче. Впрочем, далее в этой главе будут рассматриваться некоторые изменения в отчетности, предлагаемые МСФО.

Как уже было сказано, в модели будут рассмотрены только операции разведки и добычи, потому что операции нефтепереработки аналогичны производственным операциям иных капиталоемких и циклических отраслей. Нормы US GAAP требуют, чтобы учет по разведке и добыче компании вели отдельно и предоставляли следующую информацию: отчет о прибылях и убытках, отчет о капитализированных издержках, информацию об издержках в течение года, отчет о запасах с указанием движения запасов, дисконтированную чистую текущую стоимость запасов на конец года и отчет о факторах изменения дисконтированной текущей стоимости запасов в течение года.

Все это звучит слишком хорошо, чтобы быть правдой, и, конечно, имеется несколько оговорок. Продолжаются споры о том, какие запасы можно отражать в балансе: доказанные или только промышленные. Значения дисконтированной текущей стоимости должны рассчитываться с использованием цен и затрат на конец года (возможно, далекие от среднегодовых); без учета инфляции; ставка дисконтирования должна быть высокой (поскольку она реальная) – 10 %. В результате будут недооценены запасы и стоимость. Кроме того, увеличение запасов и стоимости учитывается позднее, чем это было бы при их менее строгом определении. Однако это только начало и, как будет показано ниже, данный индикатор образования стоимости лучше, чем нескорректированная отчетность.

Поскольку операции разведки и добычи учитываются отдельно, то безразлично, используется в качестве примера самостоятельная компания или это часть бизнеса крупной нефтяной компании. Последний вариант, возможно, более показателен для отраслевых тенденций, поэтому для примера использованы данные о компании ЕxxonMobil.

В табл. 6.2 отражены данные о деятельности подразделений Exxon, занятых разведкой и добычей (разделы 1–3), расчет величины ROCЕ компании и скорректированной величины ROCЕ за 2003 г. (раздел 4).